Tokenizzazione e quadro giuridico dell'UE.

Il regolamento sui mercati delle cripto-attività (MiCA) disciplina le cripto-attività che non sono qualificabili come strumenti finanziari ai sensi della MiFID. Tra queste rientrano i token di utilità, i token collegati ad attività e i token di moneta elettronica come le stablecoin. Il MiCA impone requisiti relativi a whitepaper, capitale, governance ed abusi di mercato per queste categorie.

Un prodotto tokenizzato che fornisce unicamente l'accesso a un servizio, o una stablecoin garantita da una riserva, rientra generalmente nel MiCA. Quando un token attribuisce un diritto al rendimento o agli utili simile a un investimento, la qualificazione si sposta verso la normativa sui titoli finanziari e il MiCA cessa di applicarsi, poiché il regolamento esclude esplicitamente gli strumenti finanziari.

Un token che rappresenta un'azione, un'obbligazione o una partecipazione a un fondo si qualifica generalmente come strumento finanziario ai sensi della direttiva relativa ai mercati degli strumenti finanziari (MiFID II). Ciò che conta non è la forma tecnica ma la sostanza economica: se il token attribuisce un diritto agli utili, un diritto di voto o un diritto sulle attività sottostanti assimilabile a un titolo classico, si applicano integralmente le norme vigenti sui titoli finanziari.

Ciò significa che l'emittente di un'azione o di un fondo obbligazionario tokenizzato potrebbe dover pubblicare un prospetto, le sedi di negoziazione che gestiscono il token potrebbero necessitare di una licenza come impresa di investimento e si applicano le consuete norme sulla trasparenza e sugli abusi di mercato. La blockchain non modifica la qualificazione giuridica sottostante, rappresentando unicamente il meccanismo di registrazione.

Poiché le attuali norme sui titoli finanziari presuppongono depositari centrali e sistemi di regolamento classici, l'UE ha introdotto un quadro sperimentale temporaneo: il DLT Pilot Regime. Questo consente alle infrastrutture di mercato di negoziare e regolare titoli su tecnologia a registro distribuito a condizioni semplificate, a condizione che non vengano superate determinate soglie dimensionali.

Il regime si applica ai sistemi multilaterali di negoziazione e ai sistemi di regolamento titoli che ricevono una specifica autorizzazione dalla propria autorità di vigilanza per operare con la DLT. Ha una natura intenzionalmente temporanea e una portata limitata, al fine di raccogliere esperienza prima dell'eventuale introduzione di una legislazione permanente.

Per un emittente, l'analisi giuridica deve avvenire preventivamente e non a posteriori: occorre stabilire prima se il prodotto è uno strumento finanziario e solo successivamente scegliere la configurazione tecnica. Una classificazione errata del token può comportare la sospensione di ulteriori emissioni o l'insorgere di obblighi di rimborso.

Per gli investitori è utile individuare nei documenti dell'offerta il regime in cui rientra il token, poiché da questo dipende il livello di tutela applicabile. Un token MiCA offre garanzie diverse rispetto a un security token soggetto alla piena protezione della MiFID.