La tokenisation et le cadre juridique européen.

Le règlement sur les marchés de crypto-actifs (MiCA) couvre les crypto-actifs qui ne sont pas qualifiés d'instruments financiers sous MiFID. Cela inclut les jetons d'utilité, les jetons référés à des actifs et les jetons de monnaie électronique tels que les stablecoins. MiCA impose des exigences relatives au livre blanc, au capital, à la gouvernance et aux abus de marché pour ces catégories.

Un produit tokenisé qui donne uniquement accès à un service, ou un stablecoin adossé à une réserve, relève généralement de MiCA. Dès lors qu'un token confère un droit au rendement ou au profit s'apparentant à un investissement, la qualification bascule vers la législation sur les valeurs mobilières et MiCA s'efface, la réglementation excluant explicitement les instruments financiers.

Un token représentant une action, une obligation ou une participation dans un fonds est généralement qualifié d'instrument financier en vertu de la directive concernant les marchés d'instruments financiers (MiFID II). Ce qui importe n'est pas la forme technique, mais la substance économique : si le token confère un droit aux bénéfices, un droit de vote ou une créance sur des actifs sous-jacents comparable à une valeur mobilière classique, les règles existantes s'appliquent pleinement.

Cela signifie que l'émetteur d'une action ou d'un fonds obligataire tokenisé peut devoir publier un prospectus, que les plateformes de négociation traitant le token peuvent nécessiter une licence d'entreprise d'investissement, et que les règles habituelles de transparence et d'abus de marché s'appliquent. La blockchain ne change rien à la qualification juridique sous-jacente ; elle constitue simplement le mécanisme d'enregistrement.

Parce que les règles actuelles sur les valeurs mobilières reposent sur des dépositaires centraux et des systèmes de règlement classiques, l'UE a introduit un cadre expérimental temporaire : le régime pilote DLT. Il permet aux infrastructures de marché de négocier et de régler des valeurs mobilières sur la technologie des registres distribués à des conditions assouplies, à condition de ne pas dépasser certains seuils de taille.

Le régime s'applique aux systèmes multilatéraux de négociation et aux systèmes de règlement de titres qui reçoivent une autorisation spécifique de leur autorité de surveillance pour exploiter la DLT. Il est délibérément temporaire et limité en taille, afin d'accumuler de l'expérience avant l'adoption éventuelle d'une législation permanente.

Pour un émetteur, l'analyse juridique doit être réalisée en amont et non a posteriori : déterminer d'abord si le produit est une valeur mobilière, puis choisir la structure technique. Un classement erroné des tokens peut entraîner un arrêt de l'émission ultérieure ou des obligations de rachat.

Pour les investisseurs, il est utile d'identifier le régime dont dépend un token dans les documents d'offre, car cela détermine la protection applicable. Un token MiCA offre des garanties différentes de celles d'un security token bénéficiant de la protection complète de MiFID.